师兄解读： 宠物医疗第一股，为什么是瑞鹏？

针对瑞鹏这次拟终止挂牌事件我们希望从几个方面，帮大家来梳理这家宠物医疗领域的代表性公司。

为方便阅读，分以下几个部分：

瑞鹏拟终止挂牌原因分析

宠物医疗第一股为何是瑞鹏？

瑞鹏的核心竞争力到底体现在哪些方面？

瑞鹏的转变和未来发展方向

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瑞鹏拟终止挂牌事件

6月28日，新三板公司瑞鹏股份（838885）公告显示，由于重大事项暂停转让；紧接着，7月11日，进一步公布瑞鹏拟终止挂牌。股价停留在9.43，市盈率（静）120.28，总市值27.62亿。

由于涉及众多小股东利益，瑞鹏发表声明：“对于瑞鹏停牌有异议的小股东，控股股东、实际控制人或指定第三方对异议股东持公司股份进行回购 。所按照不低于异议股东取得公司股份时的价格进行回购，具体回购价格及方式由双方协商确定。”

我们先通过官网，来了解一下瑞鹏。

瑞鹏集团现有员工总数近3000名，其中执业兽医师800多名，博士10名、硕士120多名。瑞鹏集团拥有瑞鹏宠物医院、凯特喵猫专科医院两大连锁品牌，参股并共同运营美联众合动物医院、佳雯宠物医院、爱玩乐宠物医院、武汉点点宠物医院等国内知名连锁品牌，在全国开设有宠物医院近300家，覆盖北京、上海、广州、深圳、武汉、南京、成都、杭州、苏州、宁波等20多个城市。

瑞鹏这次为何停牌？

线索可能来自相关企业。今年5月，宠物零食新三板公司路斯股份（832419）在停牌9个月后复牌，复牌原因为“与一家拥有宠物商城、宠物服务、宠物社区的战略投资者在估值方面未达成一致”。而我们分析瑞鹏这次停牌的原因可能包括：

1、IPO。如果要IPO，主要看净利润、净利润增长和行业三方面。2009年至去年下半年，累计有24家新三板公司成功登陆A股。其中2017年，转板数量最多，宠物零食企业佩蒂股份也在列。转板需要的净利润通常是主板、中小板最低4000万起，创业板最低3000万起。

而瑞鹏的利润，2014年622.64万，2015年2027.93万，2016年为2105.41万，2017年2296.06万，不满足要求。而增长方面显然近三年也机会没有增长。

2、并购优质标的。从过往案例看，多数新三板公司的重组都是被上市公司并购。但，随着新三板市场的逐步完善发展，新三板企业主动并购的案例也在不断出现，而现阶段瑞鹏确有整合供应链的需求，只是时机是否合适的问题。

3、被收购。可能的买家包括：1.上市公司。包括加持竞争对手瑞派医院的瑞普生物，入股美联众合的中宠，宠物行业市值最高的佩蒂，去年50亿收购海外标的的新希望；2.国外宠物产业链巨头：对于拥有2000家以上连锁医院、全球TOP5宠物食品有3个的玛氏集团（Mars），瑞鹏看来是一个比较好的切入中国医疗市场的机会；3.私募机构。宠物医疗连锁有重要布局的高瓴资本，入资乖宝、连锁PetVet 的私募巨头KKR，投资宠幸、NVA、IVC宠物连锁医院的美国锐盛投资都有可能是潜在买家。

综合来看，被收购的可能性比较高。

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宠物医疗第一股为何是瑞鹏？

要回答这个问题，关键要素可能是是正确的人、正确的地点、正确的时间和事儿。

瑞鹏股份董事长兼总经理 彭永鹤

正确的人

创始人彭永鹤，在今年注册了一个叫“小小扫地增（ID：nice838885）”的个人公众号，内容主要集中在企业文化宣传方面。瑞鹏旗下上海楷胜和深圳巨星运营的内容公号少说7、8个。

这位兽医出身的创始人，98年11月创立了“瑞鹏宠物医院”。但从2005年开始，彭永鹤做大动物生意，2010年对外投资了四川华德生物，这些公司的操盘，除了财富方面的积累，更重要的是在商业判断能力和资本对接能力的提升。瑞鹏的天使投资人生力军、刘志峰，在这个时间点都有合作，另外，达晨资本也都有接触。

这些经历为之后绑定利益相关者、看准时机快速收购医院，有极为重要的意义。

正确的地点

国内养宠文化发展最早的是4个城市：深圳、北京、上海、成都。深圳主要受香港影响，北京受宫廷文化影响，上海主要受外国人影响比较大，而成都是由于宠物基地的原因。

先来说下北京，由于拥有中国农业大学、农学院等高校，更注重医疗技术，且医疗人力资源相对丰富，但实际在早期过于强调技术，反而会忽略经营管理，这种对连锁医院更重要的东西。

至于上海，受西方影响，在监管方面远远强于中国其他地区，但也正因为严格的监管，造成上海当地市场竞争不够激烈，每一家医院都生存的还不错，竞争压力不大，所以即使有存量的高端需求，但在标准化方面的提升速度仍不尽如人意。

成都作为宠物行业的源头活体基地之一，确实在一个时间段，出现了比较好的医院，但早期成长起来的宠物医院，向外部扩张较难，离资本相对北上深要远，信息也相对闭塞。

而像深圳这样的城市，政府鼓励创新，年轻人居多，宠物又是一个充分市场化的行业，且受香港地区价格影响，在竞争、服务标准化方面更强烈，这或许是宠物连锁从深圳起步的一个客观原因。

正确的时间和事儿

“Timing is everything that matters”

瑞鹏98年在深圳罗湖区成立第一家医院后，第二家要等待5年，也就是2003年才在深圳福田区开出来，而瑞鹏走出深圳，又用了将近10年，广州第一家门店2012年营业。 没有深耕深圳市场的积累，连锁化的时机很难判断。

在2012年这个时间点，以瑞鹏名义在深圳开的连锁店有19家。

此后，2013年11月，瑞鹏分别以两家员工持股平台成立了有限公司，彭永鹤大约600万收购了26家个体工商户和2家贸易公司。其中大部分为有限公司员工做法人的医院。而瑞鹏之后2年大约以每年20家直营医院扩张。截止瑞鹏新三板上市前夕，按照中国兽医协会宠物诊疗分会（会长林德贵）的全国性行业调研结果显示，瑞鹏是中国拥有分院最多、规模最大的宠物连锁医院，且医院全部直营，分布于深圳、广州、上海、长沙四个城市。

2013-2016年6月瑞鹏医院数量变化

抢先发力连锁的瑞鹏，自2014年1月开始引入外部投资人刘志峰、生力军，投资1000万，估值为1亿；2015年11月，股权进一步转让给医院医生；2015年底引入达晨创丰，估值达到7.5亿；2016年8月登陆新三板；2017年定向增发280万股，估值超10亿，而在今年年初又得到阳光汇融2.46亿人民币的投资，至此估值25亿。

瑞鹏于2016 年 8 月 10 日新三板挂牌

瑞鹏与阳光汇融资本战略投资签约仪式

注：以下是瑞鹏估值变化梳理

1.1亿：2014 年 1 月，瑞鹏有限第一次增资，投资人刘志峰、生力军；

3.2亿：2015 年 11 月18日，瑞鹏有限第一次股权转让；

7.5亿：2015 年 12 月23日，瑞鹏有限第三次增资，新股东包括达晨创丰、肖冰、胡晓麒，金额分别为3000万，500万，1500万；

11.7亿：2017年3月31日，定向增发6户做市商及1家私募，新股东包括中金、东方证劵、天风证劵、兴业证劵、东北证劵、光大证劵、达晨创联；

25亿：2018年1月3日，定向增发阳光汇融。

通过资本市场一系列的动作，也帮助瑞鹏在医疗连锁和其他业务方面上获得优势。在率先登录新三板后，立马入股美联众合动物医院（彼时美联估值2.2亿，瑞鹏持有其33.6%的股权），至此，瑞鹏顺利进军北京市场，北上广深最后一块难啃的骨头吃了下去。

2016年这个时间窗，密集成立了兽医培训中心、传媒公司，同时连锁医院进驻了无锡、苏州、南宁几个市场。并且组织开展中国宠物医疗人才峰会，行业品牌认知度得到提升。另外，主办雄鹰杯小动物兽医技能大赛，提高学生和技术人才对瑞鹏的认知，瑞鹏奖学金、瑞鹏之夏等活动都旨在让未来宠物医生提前享受到瑞鹏的福利。另外，2017年西南、成都子公司的成立也标志了瑞鹏在成都这个重要聚点也开始系统布局，下半年成立凯特喵猫专科医院也是顺应了整个行业发展趋势，跟一些院长聊，很多都在反应现在猫的病例越来越多，而2014年整个瑞鹏，接诊犬、猫数量比例为3：1，现在一些医院可能猫病例要超过50%。

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瑞鹏有啥核心竞争力？

首先，我们来看一下瑞鹏的一家典型医院是什么样子。

瑞鹏2014-2015年收入构成，医疗占60%，美容20%，食品用品20%。

瑞鹏在 2014 年共接诊 167,201 例，2015年为251,989 例，接诊病例数增速达50.71%，基本与医院数量的增长正相关。也就是说医院营收的增长主要靠医院数量扩张来驱动。

我们从这个数字判断，每家医院平均10个员工，按2014年年底粗略估算，每家医院病例数4000例，每日病例数12例左右，从这方面来看，瑞鹏在精细化运营方面很优秀。

1+P+C模式。在模式上，瑞鹏在直营连锁宠物医院上采取“1+P+C”，即“中心医院+专科医院+社区医院（Community）”的布局模式：在各经营区域内，选取一家中心医院进行重点培育，在医生数量、医疗专家、医疗仪器的配置等方面予以重点倾斜，作为区域的转诊中心，吸纳整个城市及周边重大病例；在中心医院辐射范围内，选取位于一线马路附近的宠物医院作为专科医院，设置特色专科的专科医院为主，用以吸纳细分市场病例，医院与医院之间最少保持直线距离3公里；其余开设在住宅，密集集中的大型社区内的直营连锁宠物医院则定位为社区医院，规模相对较小，以满足周边 3 公里范围内普通病例需求为主。另外，社区医院则一般与专科医院距离不少于 1.5 公里。

选址有历史数据做支撑。在新店选址原则方面，瑞鹏有一套宠物医院拓展模型，通过对包括宠物市场成熟度、区域人口数量、养宠人群、宠物数量、宠物店及宠物医院数量、区域主流竞争对手等一系列商圈情况指标，其他商圈业态进行定量打分来确定。另外，公司对新开分院会进行严格的定位区分及地域规划，以确保新店与现有门店不产生直接竞争。

完善的医院流程管理。瑞鹏认为完善的管理是增强用户粘性最重要的方面。所以瑞鹏在医院流程的管理上投入巨大精力。从最基本的服务细节到常见医疗的标准化思路，涉及医院管理流程的各个方面。

深挖每个用户价值。在定价方面，针对需求不同的客户制定差异化价格策略，对于普通客户群体实行平价策略；对于存在特殊需求的客户群体，制定VIP 服务(通过定制服务项目，加强店务管理，增强客服体验，进一步增加宠物主消费的意愿及频率)，从而实现合理溢价。

我们来看一下瑞鹏的成本，2015 年人工成本同比上涨 38.59%，除了进行人才储备外，也进行了整体调增薪资。

2014-2015年瑞鹏成本构成

在瑞鹏的三大业务类型中，宠物食品用品销售业务毛利率为负，主要原因在于销售用品陈设占门店面积比例较高，在成本核算的过程中该项业务按面积分摊了较多的租金，同时按销售额占比分摊了人工成本；加之销售业务毛利本身相对较低，故分摊后大部分门店的宠物食品用品销售业务呈现亏损状态。

这也是后期瑞鹏加大医疗、美容等毛利润高的服务业务的原因。

2014-2015年瑞鹏各业务类型

营收、成本、毛利

早期绑定与高校关系。与数所重点高校签订了合作协议，保证公司每年均有一批高素质的动物医学人才加入。 改变从娃娃抓起，这一点在哪个行业都类似，不过在宠物医疗行业人短缺的情况下，这点尤为重要。

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瑞鹏的转变和未来预测

从2017年开始，宠物医疗市场已出现了比较大的变化。资本的大量进入及扩张，使得国内宠物医院规模、种类、数量、密度及覆盖范围等方面均有了巨大变化，瑞鹏在宠物医院数量方面已经失去先发优势，在三大连锁医院体系里占比在降低。

人力资源之争

同时，今年3月8日，由瑞鹏发起的“中国宠物医疗连锁行业CEO第一次会晤”中，目前瑞鹏竞争对手，高瓴、瑞派体系医院都赫赫在列，而且人力资源的负责人悉数到场，这是一次至少在医生薪酬、跳槽方面达成共识的会议。也确实反映几大连锁在抢人大战中区域疲惫，开始转而求同存异。

而在宠物医疗人才储备总量与宠物医疗行业市场需求比例保持不变的情况下，企业的核心竞争力，从长远来看是专业人才的竞争。瑞鹏深知挖人毕竟不是长久之计，要最低成本，最高效率培养有基本服务能力的人。

人事任命方面，新任高级管理人员李丽，2014 年起担任瑞鹏股份总裁助理兼行政及人力资源部总监。2017 年 11 月 17 日任命李丽女士担任公司副总经理。

在这年，人力资源的作用被放大，瑞鹏在全员范围内加强推行绩效考核制度，综合评估员工表现和工作绩效，调动员工工作积极性，同时，公司自新员工入职之初，就针对每一位员工制定职业生涯规划体系，让员工找准自己的定位。

另外，公司通过设立持股平台，使核心技术人员间接持有公司股份，通过股权激励来进一步激励核心人员。

联营和贸易商齐发力

在收入结构方面，进一步优化，2017年，宠物医疗和保健营收占比将近65%。

其中，有一个点值得注意，2017年的报表把设备单独列出来，占总营收1.79%。而瑞鹏旗下深圳前沿主要就是卖医疗设备。

2018年预计关联交易总金额 4,500 万元，其中向北京美联销售2,000 万元，向杭州美联销售1,000 万元，向爱玩乐销售500 万元，向上海颢信（拥有凯优Cat’s Your品牌）采购1,000 万元。

这样看来，瑞鹏在贸易方面将加大力度，这主要也与这两年瑞鹏寻求联营方式相关，这么多联营医院，我有更好的设备为什么不卖给他们。

提到联营医院，2017年与美联众合的合作更深入，瑞鹏通过子公司间接持有杭州美联36%的股份。在这一年，北京美联营收增长至1.935亿人民币，利润549万；杭州美联营收96.8万元。

联营公司的关联交易

另外最近披露的联营医院还包括：

2018年6月30日，瑞鹏与北京恒爱动物医院签约。任命潘庆山为瑞鹏宠物医疗集团技术总经理。这是一家由中国农业大学潘庆山老师联合董军博士和薛琴教授2位资深专家及外科奇才陈宏武医师共同创办的医院。在医疗技术方面，瑞鹏也通过深入布局北京寻求医疗技术方面的地位。

公开资料显示

恒爱动物医院已有注册资本变更

7月17日，瑞鹏公告公布，拟5512万收购宁波佳雯宠物医院26.74%的股权。这是一家宁波起家，拥有18年历史，在瑞鹏谈定战略投资前，已经拥有54家医院。医院数量方面的优势，也是瑞鹏考虑的一个重要因素。

其他包括武汉点点、爱玩乐这些医院及贸易公司上海颢信的信息相信瑞鹏也会很快公布。

未来，未来已来

瑞鹏在直营性质和创始人股份方面，都是比较优质的标的。但也有一些问题在后续需要优化和解决。主要涉及到医院扩张速度慢、寻找更多医院业态、自有品牌和贸易商等合作伙伴的冲突问题。

我们判断:

1、瑞鹏在后期会继续加强在医院管理方面的优势，可能的措施包括：标准化医院管理系统、标准化医生问诊流程的智能化，以及标准化营销回访等产品和培训方案等。

2、坚持自营的基础上，加大对联营医院的并购力度，同时在贸易商方面做更多的工作。

3、在增加联营医院后，与其他代理商的合作问题可能会更加复杂。

4、猫专科医院这个业态将以更快的速度扩展到瑞鹏覆盖的各个地区。

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写在最后

我们认为瑞鹏最重要的壁垒是：对上游学校资源的先发合作优势、品牌建立；经年累月形成的标准化管理体系，最终导致能够迅速培养社区医院院长。

而驱动壁垒形成的因素可能包括：1.对宠物连锁医院业态的先知先觉；2.早期借助资本；3.早期核心员工目标一致。

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刚看到一句话很适用

“所谓战略，是事后才能合理解释的好运气”